“夜路”走多(duo)了,總有一天(tian)會掉溝里去,精(jing)華(hua)制(zhi)藥對(dui)此正深有體會。
2月29日(ri),精(jing)華制藥發布業績快報。據其披露,過去(qu)1年,上(shang)市(shi)公司將發生虧損(sun)2.66億元,同比下降(jiang)215.61%。這是精(jing)華制藥登(deng)陸資本市(shi)場后業績降(jiang)幅(fu)最(zui)大的一(yi)(yi)次(ci),也是其第一(yi)(yi)次(ci)出現(xian)“虧損(sun)”。
數據(ju)來源(yuan):東方(fang)財富choice,《中(zhong)國質量萬里行》制圖
正印證了那(nei)句(ju)俗話(hua)“要么不(bu)出問題(ti),一出問題(ti)則是大問題(ti)”。
“禍患”早于2015年5月(yue)就(jiu)已埋下(xia)。彼時,精華制藥以38325.71%的增值率收購(gou)如(ru)東(dong)東(dong)力企(qi)業管(guan)理(li)有限公(gong)司(下(xia)稱“東(dong)力企(qi)管(guan)”)100%股(gu)權。增值之(zhi)大,至(zhi)今都(dou)可以在并購(gou)重組史上留名。
這(zhe)筆(bi)收(shou)購(gou)所(suo)形成巨(ju)額商譽,精華制藥計(ji)劃在2019年會計(ji)年度計(ji)提減值,“業績變臉”隨即將臨。
事實上(shang),上(shang)市第(di)二(er)年(nian),精華制藥走(zou)上(shang)“買買買”。嘗到(dao)“甜頭”后,從此一(yi)發(fa)不可(ke)收拾,進而踏入“窮途”。
在香頌(song)資本執(zhi)行董(dong)事沈萌看來(lai),公(gong)司上市后就不斷對(dui)外(wai)收購(gou),說明上市時其主體(ti)業績(ji)持續增長能力不強,需要通(tong)過收購(gou)來(lai)維持成(cheng)長。商譽(yu)高則說明精華制藥為了收購(gou)給出過多的估值,也(ye)表(biao)明其對(dui)收購(gou)的被動性和急迫性。
北京鼎臣醫(yi)藥(yao)管理咨詢中(zhong)心創始人(ren)史(shi)立臣也向《中(zhong)國質量(liang)萬里行》分析(xi)表(biao)示,精(jing)華制藥(yao)后期(qi)的(de)收購,其(qi)自身沒有(you)搞清楚“哪(na)些(xie)是該(gai)買(mai)的(de),哪(na)些(xie)是不該(gai)買(mai)的(de)”。換句話說,上市公司沒有(you)理明白(bai)自己“買(mai)買(mai)買(mai)”的(de)原因。
很多藥企在(zai)發展(zhan)過程中,都有一個明(ming)確的產(chan)品(pin)戰略,也即哪些(xie)依(yi)靠(kao)收購,哪些(xie)依(yi)靠(kao)自建,哪些(xie)依(yi)靠(kao)自己(ji)研發,哪些(xie)通(tong)過合作。在(zai)這(zhe)種(zhong)情況(kuang)下(xia),來擴大自己(ji)產(chan)品(pin)結構性競爭(zheng)優勢,這(zhe)是買的目的。
巨額商譽“爆雷”
“爆雷”并非沒有預兆(zhao)。
如若不是(shi)“2018年(nian)下半(ban)年(nian),東力(li)企(qi)管與山西(xi)某公司(si)洽談(tan)并購(gou)”,巨(ju)額商譽減值(zhi)在2018年(nian)度就會發(fa)生。據精華制藥(yao)在回復深交(jiao)所問(wen)詢中披露,后者主要(yao)從事甲(jia)基肼、偏二甲(jia)基肼生產銷售,是(shi)東力(li)企(qi)管主要(yao)競爭對手。2019年(nian),該公司(si)主要(yao)經營者離職,繼8月(yue)發(fa)生火災(zai)事故后,9月(yue)又發(fa)生爆炸事故。
至此,東力企管(guan)并購也隨之終止,“重(zhong)組帶來的(de)(de)市場預(yu)期落空(kong)”,精華制藥如是回復深(shen)交(jiao)所(suo)關于(yu)“計提商譽(yu)減值的(de)(de)及時性(xing)”的(de)(de)問詢。
事實已經證明,上述并購只是將巨額商譽減值往后了推了1年。存在著問題,隨著時間(jian)推移終將無所遁形。
據上(shang)市(shi)公司披露(lu),2019年(nian),精華制(zhi)藥(yao)實現(xian)營(ying)收12.02億元(yuan),實現(xian)歸(gui)屬于上(shang)市(shi)公司股(gu)東凈利潤-2.66億元(yuan),分別同比下降11.28%和215.61%。從數據可以看到,精華制(zhi)藥(yao)過去依靠“買買買”來做大營(ying)收再也(ye)維持不(bu)下去了。更糟(zao)糕的是,業(ye)績也(ye)已(yi)陷入“虧損”深淵。
對于虧損,上市公(gong)司將原因(yin)歸結為(wei)“期(qi)內(nei)對收購(gou)東力企管(guan)形(xing)成的商譽計提減值準備3.82億元所致”。
只是需(xu)明白地是,主營業(ye)務(wu)銷量下滑對其虧損也(ye)“功不可沒”。據其2019年中(zhong)報,去(qu)年上(shang)半(ban)年度,精(jing)華制藥(yao)(yao)第一大業(ye)務(wu)中(zhong)藥(yao)(yao)制劑(ji)和第二大業(ye)務(wu)化工醫藥(yao)(yao)中(zhong)間體所實現收入(ru)均在下跌,同比(bi)跌幅相應為4.05%和26.73%。
正如(ru)史立臣所(suo)言,這幾年連續的政策環境下,精華制藥(yao)主營(ying)業(ye)務單(dan)元都不是一個很(hen)(hen)好的業(ye)務板塊,且上市公司目前(qian)的主營(ying)業(ye)務結構存在很(hen)(hen)大(da)的政策性風(feng)險和經營(ying)風(feng)險。
實際上,業績(ji)緩增(zeng)(zeng)早于(yu)2017年就已出(chu)現(xian)。當年,精華(hua)制藥實現(xian)歸屬(shu)于(yu)上市(shi)公司(si)股東(dong)凈利潤1.75億元,僅增(zeng)(zeng)長6.24%。緩增(zeng)(zeng)背(bei)后,莫過于(yu)上市(shi)公司(si)對收購東(dong)力(li)企管所形成的商譽計提(ti)了4209.28萬(wan)元減值。
將(jiang)時間推至(zhi)2015年(nian)11月,精華(hua)制藥通過發(fa)行股份及支付現金(jin)的方式,作(zuo)價(jia)6.92億元,向(xiang)蔡(cai)炳(bing)洋、張建華(hua)和(he)蔡(cai)鵬3人購買其(qi)持有的東(dong)力企(qi)管(guan)100%股權,這一代價(jia)較(jiao)東(dong)力企(qi)管(guan)經審計的賬面凈資(zi)產值增值率為38325.71%。據其(qi)2015年(nian)年(nian)報(bao)披露,該收購產生商譽5.67億元,可謂“埋雷”。
彼時,蔡(cai)炳洋、張(zhang)建(jian)華和蔡(cai)鵬對(dui)東力企管2015年-2017年業績(ji)承(cheng)諾(nuo)為(wei)“分別實(shi)現扣(kou)除(chu)非經常性損益后(hou)歸屬于(yu)(yu)母(mu)公司所有者(zhe)的凈利潤(run)不(bu)(bu)低于(yu)(yu)5200萬元、6240萬元和7737.6萬元,合計不(bu)(bu)低于(yu)(yu)19177.6萬元”。
只是在前兩年實現(xian)(xian)業績承諾后,東(dong)力(li)企(qi)管于(yu)2017年“掉了(le)鏈子”。當年,實現(xian)(xian)扣非后凈(jing)利潤僅為5816.14萬(wan)元(yuan)(yuan)。2018年、2019年前三季(ji)度,東(dong)力(li)企(qi)管業績持續(xu)大幅下滑,分別(bie)實現(xian)(xian)凈(jing)利潤3318.42萬(wan)元(yuan)(yuan)和(he)748.28萬(wan)元(yuan)(yuan)。較(jiao)之收(shou)購(gou)之初,已(yi)是“天壤之別(bie)”。
關于東力企(qi)管業(ye)績變臉(lian),精(jing)華制藥屢次表示,“受(shou)原材料采(cai)購價(jia)格不斷上漲,國家(jia)環保形勢趨于嚴峻(jun)的(de)影(ying)(ying)響;受(shou)化工(gong)企(qi)業(ye)安全事故的(de)影(ying)(ying)響,部(bu)分(fen)化工(gong)園區企(qi)業(ye)客(ke)戶暫(zan)停了生產,導(dao)致導(dao)致甲基肼銷量下降”。
但,史立(li)臣分析表示,沒有一家企(qi)業(ye)會存(cun)在這樣(yang)的(de)問(wen)(wen)題,營(ying)收、經營(ying)利潤急劇大(da)幅度地下降。除非是企(qi)業(ye)主營(ying)業(ye)務(wu)因為政策問(wen)(wen)題或是不可抗拒因素,導致全部停產。東力企(qi)管出現這樣(yang)的(de)問(wen)(wen)題,說明(ming)其(qi)之前(qian)幾年的(de)財務(wu)數(shu)據存(cun)疑。
同樣,也沒(mei)有一家企業(ye),自身經營過程中存在重大(da)風險因素自己(ji)都不知道。然后(hou),到時(shi)就計提商譽減值,這是有問題的。
不理性地“買買買”
“禍”從來不會單(dan)行。
精華(hua)制藥最近兩次直接出手的“買買買”,均發生(sheng)在(zai)(zai)2015年(nian)下半年(nian)。不過,現在(zai)(zai)看來,這兩筆(bi)股權投資都(dou)非常“失(shi)敗”。
2015年(nian)11月,精(jing)華制藥以2400萬(wan)元(yuan)(yuan)代價增(zeng)資隴(long)西(xi)保(bao)和(he)堂藥業有(you)限責(ze)任公司(下稱“隴(long)西(xi)保(bao)和(he)堂”),取得后者40%股權。當(dang)年(nian),隴(long)西(xi)保(bao)和(he)堂便虧(kui)損(sun)25.74萬(wan)元(yuan)(yuan)。此(ci)后,陷入持續擴大(da)的虧(kui)損(sun),長達3年(nian)(2018年(nian),虧(kui)損(sun)1355.75萬(wan)元(yuan)(yuan))。據其2019年(nian)中(zhong)報,隴(long)西(xi)保(bao)和(he)堂實現凈利潤-280.21萬(wan)元(yuan)(yuan)。不難發(fa)現,從增(zeng)資至今,隴(long)西(xi)保(bao)和(he)堂并未給上市公司帶來一分錢的盈利。
距離增資隴西保和堂前還(huan)不到1個月,精華制藥以11.5美(mei)元(yuan)/股(gu)(gu),購買Kadmon Holdings, LLC公司(下稱“kadmon公司”)Class E類可(ke)轉換優先(xian)股(gu)(gu)86.96萬股(gu)(gu),代(dai)價(jia)為1000萬美(mei)元(yuan)(折合人民幣6363.12萬元(yuan)),相應獲取(qu)后者1.2%的股(gu)(gu)權。
此外(wai),上(shang)(shang)市公司(si)還與kadmon公司(si)簽署了(le)(le)一份了(le)(le)《合作與授(shou)權協議》,就VEGFR-2全(quan)人源單(dan)克隆抗(kang)體(ti)和(he)PDL-1全(quan)人源單(dan)克隆抗(kang)體(ti)產品開發進行合作。精華制藥以4000萬美(mei)元,受(shou)讓上(shang)(shang)述兩(liang)種單(dan)克隆抗(kang)體(ti)的大(da)中華區(qu)獨(du)家授(shou)權。
kadmon公(gong)司于2016年(nian)7月登陸紐交所,發行(xing)(xing)價(jia)(jia)(jia)12美(mei)元(yuan)/股(gu)(gu)。精華制(zhi)藥(yao)(yao)上述股(gu)(gu)權持有(you)成本為10.2美(mei)元(yuan)/股(gu)(gu)。讓精華制(zhi)藥(yao)(yao)頗為意外的(de)是,kadmon公(gong)司上市還不到兩個月,股(gu)(gu)價(jia)(jia)(jia)便迅速(su)走低。截至(zhi)2016年(nian)末(mo),kadmon公(gong)司收(shou)盤價(jia)(jia)(jia)5.35美(mei)元(yuan)/股(gu)(gu)。此后兩年(nian)持續走低,2017年(nian)底、2018年(nian)底,收(shou)盤價(jia)(jia)(jia)分別為3.62美(mei)元(yuan)/股(gu)(gu)和2.08美(mei)元(yuan)/股(gu)(gu)。后者(zhe),已跌破至(zhi)發行(xing)(xing)價(jia)(jia)(jia)的(de)近1/6。市值蒸(zheng)發之大(da),可見一斑(ban)。
數(shu)據來(lai)源:東方財富choice,《中(zhong)國質量萬(wan)里行》制圖
精(jing)(jing)華(hua)制藥在2018年(nian)財報中(zhong)披(pi)露,該年(nian),上市公司(si)對kadmon公司(si)股(gu)權計提減值準備4963.56萬(wan)元。而精(jing)(jing)華(hua)制藥與kadmon公司(si)之間的合(he)作也于(yu)2020年(nian)2月終止,原因(yin)系“上述兩項產品仍處于(yu)臨床前研發階段,研究(jiu)結果及進(jin)度不符(fu)合(he)立(li)項預(yu)期”。
據上(shang)市公(gong)司披露(lu),精(jing)華(hua)制藥擬將上(shang)述全人源單克隆(long)抗(kang)體(ti)產品研發項(xiang)目已確(que)認的(de)直(zhi)接(jie)支出(chu)1276.73萬元及支付的(de)專利許可費2524.95萬元,全部計入2019年(nian)度研發費用。扣除所得稅影響后,預計減少公(gong)司2019年(nian)度凈(jing)利潤(run)約(yue)2946.3萬元。
如果仔細追溯(su)就會發現,精華制(zhi)(zhi)藥(yao)(yao)的“買(mai)買(mai)買(mai)”始于2011年。彼時,上市公司(si)(si)以1.21億元代價,對(dui)精華制(zhi)(zhi)藥(yao)(yao)亳州康普有限公司(si)(si)(2016年,更(geng)名為(wei)“保和堂(亳州)制(zhi)(zhi)藥(yao)(yao)有限公司(si)(si)”,下(xia)稱(cheng)“保和堂亳州”)進行(xing)增資(zi),取(qu)得(de)后者67%股權(quan)。2012年3月,精華制(zhi)(zhi)藥(yao)(yao)又作價5480萬元,收購江蘇森萱醫藥(yao)(yao)化(hua)工有限公司(si)(si)(下(xia)稱(cheng)“森萱醫藥(yao)(yao)”)51%的股權(quan)。
收購(gou)(gou)至今,保和(he)堂亳州、森萱醫藥都(dou)在為(wei)上市公(gong)(gong)司源源不(bu)斷貢獻利(li)(li)潤。2014年(nian)12月(yue),精華(hua)制(zhi)藥增資江蘇金絲利(li)(li)藥業有限公(gong)(gong)司(下稱“金絲利(li)(li)”)發生(sheng)虧損(sun)后(hou),第二年(nian)還斥巨資收購(gou)(gou)東力企管并創下其“買(mai)買(mai)買(mai)”資金記錄也就(jiu)不(bu)難理解了(le)。
但,“買買買”弊(bi)端(duan)早在收購金絲(si)利時(shi)就已顯現,只是被深處“收購狂熱”中的精華制藥忽略掉了。
不能再明顯了,2014年后精華制藥(yao)的“買(mai)買(mai)買(mai)”已(yi)在(zai)走(zou)向“虧損”迷局。
“公(gong)司將更加聚焦主業”,對于(yu)上市公(gong)司今后是(shi)否還會堅持“買買買”這一外延(yan)擴張戰略(lve),精華制藥相關負責(ze)人(ren)如是(shi)表示。
但,史立臣認為,以(yi)精華制藥目前的業務單元和產品結構來看,未(wei)來要發展起來很難(nan)。
正如(ru)沈萌所表示,出來混總(zong)是要(yao)還的。缺乏實質的業績(ji)基礎,僅靠催生泡(pao)沫來掩蓋問題,終究還是會有“破裂”的一天。